招银国际发布研报称，维持三生制药（01530）“买入”评级，目标价9.91港元，认为公司估值吸引、盈利增长稳健、创新管线具备出海潜力。预期公司25年收入/归母净利润将分别同比增长12%/13%。基于9年DCF模型，给予目标价9.91港元（WACC：12.20%，永续增长率：2.0%），对应10.0倍25年市盈率。
招银国际主要观点如下：
707（PD-1/VEGF）展现优效潜力
三生制药近期公布了707（PD-1/VEGF）的II期临床早期数据：
1）在单药一线治疗PD-L1+、EGFR/ALK WT NSCLC的试验中，10mg/kg Q3W剂量组有24例患者经历了至少2次肿瘤评估，ORR达到70.8%，高于依沃西单抗（康方生物，AK112）在Ib期（HARMONi-5，Link）和III期（HARMONi-2，Link）临床试验中的60.0%和50.0%ORR，707展现出优效潜力。3级以上TRAE为23.5%，略低于依沃西单抗在III期临床中的29.4%。
2）在联合化疗一线治疗EGFR/ALK WT NSCLC的试验中，10mg/kg Q3W剂量组共入组28例患者，其中非鳞癌和鳞癌患者人群的ORR分别为58.3%和81.3%，分别高于依沃西单抗的54.2%和71.4%ORR（Link）。3级以上TRAE为8.9%，显著低于依沃西单抗（25.0%和44.4%）。
3）在治疗mCRC的试验中，7例mCRC患者接受707（10mg/kg Q2W）单药的三线或以上治疗，ORR为33.3%。61例初治的mCRC患者接受707（10mg/kg Q2W或Q3W）联合化疗治疗，ORR为36.3%。该行将持续关注后续PFS等数据读出。公司计划在今年启动707治疗NSCLC和CRC的III期临床试验。
全球PD-（L）1/VEGF双抗授权交易活跃
2024年6月，康方生物将依沃西单抗对Summit（SMMT US）的许可地区扩大至中、南美洲，中东地区及非洲，首付款达7，000万美元。24年8月，宜明昂科将IMM2510（PD-L1/VEGF）和新一代IMM27M（CTLA-4）的大中华区以外的权益授予Instil Bio（TIL US），总交易金额超20亿美元。11月，默沙东（MRK US）引进礼新医药的PD-1/VEGF双抗，总交易金额可达32.88亿美元。707开发进度处于全球前列，早期临床数据展现出优效潜力，预期707有望在未来实现海外授权。
多项早期管线进入临床阶段
三生制药近期在研发日公布了多项早期临床管线，包括临床I期阶段的706（PD-1/HER2）、SSS40（NGF）和自免领域的626（BDCA2）、627（TL1A）等。相较于辉瑞的他尼珠单抗，SSS40显示出初步的临床优效和良好安全性，SSS40在Ib期试验中第8周的NRS平均疼痛评分较基线变化超3.5（vs．他尼珠单抗的2.03），且在骨转移癌痛患者中暂未发生他尼珠单抗所出现的关节安全性事件（病理性骨折）。公司计划在今年2月启动SSS40的II期临床。
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