来源：湖畔新言
要点：
电解铝： 铝价在6月份多少时间或仍处于纠结状态，价格重心有下调的可能。因基本面有转弱的态势。供给端大幅变化的可能性不大，但产量总体仍小幅增加，且有新产能投放的计划。而消费走弱预期强，主要终端市场均进入传统淡季，新订单下降。不过在新能源汽车市场维持高速增长以及抢出口带动下，消费崩塌的可能性也较小。因此预计6月铝价偏弱震荡为主。操作上可考虑逢高偏空对待。仍需关注宏观面扰动。
氧化铝： 利润持续改善的情况下氧化铝企业复产相对明确，只是复产进度及力度仍待观察。预计6月日均产量也有望重回24万吨水平。考虑到6月电解铝运行产能有望增加20万吨左右，氧化铝消费也有所增加。6月氧化铝供需双增，其中供应增量明显大于需求增量，供应重回宽松并向过剩过渡。现货价格或逐步丧失继续上涨的动力，随着供应转为过剩，价格则有承压下行的可能。期货价格短期或在基差修复及过剩预期的博弈下反复波动。中期看价格重心或逐步下移。操作上建议短线以正套操作为宜，中期以逢高做空思路为主。矿端扰动仍需关注。
电解铝：基本面趋弱，铝价重心下移
氧化铝：复产推升供应，氧化铝价格或转弱
一、贸易战局势缓解，铝价触底反弹
5月宏观扰动仍较大，月初市场仍笼罩在贸易战阴影中，而国内虽在期待下降准降息，但力度较小，而资金面则出现空利润的力量，打击盘面大幅下挫。沪铝主力合约一度跌至19200元/吨水平，最低19225元/吨。之后价格修复，另外美国与多国开启关税谈判，并率先与英国达成协议，尔后中美经贸谈判并超预期达成协议，市场情绪大幅好转，铝价也大幅反弹。沪铝主力合约收复2万元/吨关口，最高至20290元/吨。随着中美经贸协议的利多消化，市场情绪降温，铝价震荡回调，但幅度不大。主力合约短暂回落至2万元/吨后又快速反弹至20200元/吨水平。月底，消费走弱预期上升，铝价再度走弱，库存持续去化则给予价格强支撑，沪铝主力合约再度短暂跌破2万元/吨关口后反弹至20100元/吨水平。
当月外盘铝价走势类似。月初贸易战担忧继续主导市场情绪，期间美元指数大幅反弹也给予铝价压力。LME三月期铝价一度跌破2400美元/度关口，最低2377美元/吨。之后价格反弹。贸易战紧张局势缓解，尤其是中美超预期达成经贸协议、互降关税后市场情绪扭转，风险偏好回升，美元指数也高位回落，这都推升铝价。LME三月期铝价最高攀升至2543美元/吨。进入下半月，乐观情绪降温，市场转而担忧美国国债问题，虽然制造业等经济指标仍表现不俗，但市场对经济担忧不减，铝价高位回落。LME三月期铝价一度跌至2430美元/吨水平。下旬，铝价震荡反弹，但总体波动收窄。三月期铝价月末回升至2480美元/吨水平。
二、现货市场表现多平稳
当月国内现货市场表现有一定波动，主要在前期宏观扰动下价格剧烈波动之际市场多表现谨慎。但也不乏价格跌至低位后补库行为。中美未达成经贸协议前，市场对终端商品出口下降带来的负面影响担忧较重，但库存持续下降的刺激下贸易商、加工厂均有补库行为。进入中下旬，宏观扰动下降，市场逐步回归基本面。而终端市场总体趋弱，新订单不足的情况显现，下游接货积极性下降，这期间华东、华南两地市场表现出明显的差异。华东市场总体表现平稳，下游及贸易商逢低接货积极性尚可。而华南市场交投活跃度明显下降，终端消费走弱以及风险事件的发生使得买卖双方愈发谨慎。月内华东市场主流成交价格短暂下跌至19600元/吨低位后逐步反弹回2万元/吨关口。中下旬则在20000-20350元/吨之间波动。华南市场月初主流成交价格跌至19550元/吨，之后反弹至20100元/吨，中下旬基本在20100-20250元/吨区间波动，月底较华东市场的价差明显扩大至150元/吨。
当月国内现货升贴水逐步走强，月初现货还处于小幅贴水状态，贴水20元/吨。之后转为小幅升水，交割过后升水进一步扩大至100元/吨水平，且维持到月末。同期海外现货升贴水也有所走强。月初LME现货合约升贴水还维持在贴水30美元/吨至贴水20美元/吨。之后逐步收敛至平水上下，月内一度转为升水5美元/吨，不过月末重回小幅贴水状态。
三、供应稳中略增
5月国内电解铝运行产能继续微增，零星复产及置换产能投产，运行产能轻微上升至近4400万吨水平。产量则小幅增加。当月产量预计372.5万吨，同比增3.17%。1-5月预计累计产量在1812.5万吨左右，同比增约3.12%。
进口方面，虽然进口理论依旧亏损，但进口量维持在较高水平，且环比明显攀升。海关数据显示2025年4月未锻造铝及铝材进口52万吨，同比微降0.3%；1-4月累计进口188万吨，同比下降5.7%。
4月进口原铝25.05万吨，环比增近3万吨，同比增14.64%。1-4月累计进口83.43万吨，同比下降11.21%。
内外比值在在4月上旬达到相对高位后回落，直到5月中旬企稳反弹，期间进口自亏损1900元/吨以上逐步收敛至亏损1000元/吨以内，总体仍维持较大进口亏损状态，因此除俄罗斯来源的铝以外，其他地区往国内发的货继续处于极低水平。前4个月累计自俄罗斯进口74.3万吨，较去年同期增48.36%，占总进口量的89%。
四、消费稳中趋降
4月仍为传统旺季，终端厂商及下游铝加工企业开工率基本回升至阶段性高位。此外抢出口订单对消费也有所推动，而光伏产量政策因素下抢装潮也带动明显。当月家电企业排产达到高峰，光伏新增装机规模飙升，新能源汽车市场产量维持高速增长，另外电网消费也表现亮眼。终端厂商开工攀升推升铝加工企业订单，相应开工率也继续回升。其中铝型材企业开工率延续季节性回升态势。而铝板带企业产量则小幅回落，这或受出口新订单下降影响，因国内取消铝材出口退税及1月起输美商品关税上调至25%，部分铝板带商品出口承压。当月铝杆产量则继续攀升。
地产市场尚未摆脱萎缩态势，不过各项指标表现有差异。统计局数据显示1-4月，全国房地产开发投资27730亿元，同比下降10.3%，降幅扩大0.4个百分点；1-4月，房地产开发企业房屋施工面积620315万平方米，同比下降9.7%，。降幅收窄0.2个百分点；1-4月房屋新开工面积17836万平方米，下降23.8%，降幅收窄0.6个百分点；房屋竣工面积15648万平方米，下降16.9%，降幅扩大3.3个百分点；1-4月，新建商品房销售面积28262万平方米，同比下降2.8%，降幅收窄0.2个百分点。
国内汽车市场持续强劲增长。中汽协数据显示4月，汽车产销分别完成261.9万辆和259万辆，环比分别下降12.9%和11.2%，同比分别增长8.9%和9.8%。1-4月，汽车产销分别完成1017.5万辆和1006万辆，同比分别增长12.9%和10.8%。
新能源汽车市场高速增长势头不改。4月，新能源汽车产销分别完成125.1万辆和122.6万辆，同比分别增长43.8%和44.2%，新能源汽车新车销量达到汽车新车总销量的47.3%。1-4月，新能源汽车产销分别完成442.9万辆和430万辆，同比分别增长48.3%和46.2%，新能源汽车新车销量达到汽车新车总销量的42.7%。
国内光伏市场仍处于调整阶段，不过“430”、“531”新政带来一波抢装潮。统计局数据显示4月中国太阳能电池（光伏电池）产量7192.8万千瓦，同比增33.4%；1-4月累计产量23905.9万千瓦，同比增18.8%，维持高增长；4月新增装机45.22GW，同比大增214.7%；1-4月累计新增装机104.93GW，同比增74.56%。海关数据显示2024年4月光伏组件出口量同比增66.55%，1-4月累计出口同比增21.36%。
前4个月消费品以旧换新的政策对国内家电、电子消费品市场助力颇多，不过家电市场未能摆脱季节性因素，排产同期仍有增加，但环比回落明显。实际产量表现也如此，各主要家电产量4月份录得明显下降。5月市场进入传统淡季，产量也难免继续下降。国内电网投资增速维持高位，统计局数据显示1-4月国内电网工程投资完成额累计同比增24.8%，增速虽较1-3月有所回落，但仍处于高位。
出口方面，4月铝半成品出口继续回升，这一定程度有在特朗普关税政策之前抢出口的因素。海关数据显示4月，中国出口未锻轧铝及铝材52万吨，环比增1.4万吨，同比下降0.3%；1-4月累计出口188万吨，同比下降5.7%。铝制品出口量延续增长势头，4月出口铝制品29.52万吨，环比增1.4万吨，同比增13.1%；1-4月累计出口111.86万吨，同比增15.47%。铝材出口退税取消影响有所缓解，而美国关税政策前有抢出口行为，使得铝材出口表现依旧不俗。4-5月美国关税有扰动，随着中美达成经贸协议，互降关税，出口获得90天窗口期。
进入5月，传统旺季趋于结束，但消费并未快速转弱，虽然部分传统市场如家电厂商排产季节性下降，使得相应铝材企业新订单减少，但新能源汽车市场的高增长态势延续，而当月前期光伏仍有抢装的情况，此外中美达成经贸协议后，部分终端商品出口订单得以恢复，这都给予当月消费一定韧性，下游接货情况并未大幅下降。Mysteel数据显示，5月各主要消费地库存铝锭出货量较4月总体下降，但降幅有限，周度出库量自15万吨水平下降至14万吨上下，且期间仍有一定波动。当月铝棒出货情况则相对逊色，终端市场季节性走弱，新订单下降使得下游铝型材企业开工率总体下降，原材料采购减少。Mysteel数据显示当月铝棒周度出库量自6-7万吨水平下降至5万吨上下水平。
五、库存继续去化
终端市场有升有降，总体消费有韧性，尤其是中美达成经贸协议互降关税后，终端商品出口获得窗口期，抢出口行为增加，对总体消费有带动。此外新能源汽车市场依旧表现出高增长态势。供给端则变化不大，国内产量以轻微增长为主，进口量仍处于相对高位，增量也不突出。而由于铝加工环节产能持续扩张，铝锭作为其原材料更多下沉为隐性库存，这使得显现库存继续去化。Mysteel数据显示，截至5月末，各主要消费地铝锭库存降至54万吨以下，当月去库近7万吨。同期铝棒库存同样继续去化，一方面铝棒产量增加不明显；另一方面同样存在隐性库存的问题。Mysteel数据显示5月铝棒库存减少4万吨，明显低于去年同期的20万吨。
5月上期所库存持续下降，总库存下降至14万吨水平，当月去库3.5万吨。仓单则由6.86万吨下降至5.35万吨，减少1.5万吨。
5月LME铝库存延续去库状态，总库存自41.56万吨逐步下降至37.5万吨水平，当月去库近4万吨。当月注销仓单降幅更大，自16.7万吨下降至5.46万吨水平，减少11万吨。注销仓单占比则自39.6%下降至14.5%。
六、氧化铝价格大幅反弹、预焙阳极价格转跌，电解铝成本攀升
1．供应转为短缺，氧化铝现货价格大涨
5月运行产能继续下降，因检修减产产能增多，虽然伴随有新产能投放，但远不及检修产能，使得上旬产量继续下降。而消费总体稳中略增，因电解铝运行产能微幅增加。而进口窗口依旧关闭，市场仍维持净出口的状态。这使得供应进一步收紧甚至出现短缺的情况，这刺激现货价格上涨，均价在2900元/吨以下逐步回升至3000元/吨。进入中旬，供应紧张格局延续，且部分氧化铝厂控制出货节奏，而下游电解铝厂现货采购积极性上升，使得现货价格加速上涨，月末上涨至近3300元/吨，局部地区现货成交价格甚至涨至近3400元/吨水平。当月期货价格则先涨后跌。月初价格探底，市场尚未摆脱过剩的压力，主力合约下跌至2664元/吨新低。尔后随着检修产能增多，现货价格反弹，多空反转，盘面快速反弹，主力合约收复2800元/吨后进一步上涨至3000元/吨。之后几内亚过渡政府吊销Axis矿区三家矿企的开采许可，勒令停产，一石激起千层浪，刺激盘面加速上行，主力合约上涨至3270元/吨高位。而月末市场情绪再度转空，几内亚影响未有进一步扩大，且有复产的希望，与此同时国内氧化铝检修产能陆续复产，供应过剩担忧再起，盘面大幅回落，主力合约一度跌破3000元/吨。
2．氧化铝产量降至低位后企稳回升
5月上旬仍有不少氧化铝厂检修减产，致使运行产能进一步下降，虽然期间有新产能投产，但远不及检修规模。运行产能自4月份9200万吨的高位一度下降至8700万吨水平。氧化铝产量因此大幅下降，日均产量自25万吨高位大幅下降至22.6万吨低位，基本回到去年年底水平。而在新投产能逐步释放产量的情况下，5月产量逐步企稳回升，运行产能回升至8800万吨以上，日均产量回升至23万吨以上水平，不过回升力度不大，与4月份高位仍有较大差距。预计5月实际产量728.5万吨，同比增3.3%。预计1-5月累计产量3654.5万吨，同比增8.44%。在利润明显改善的情况下，检修产能陆续复产的可能性较大，不过氧化铝厂也存在产量上升后价格转跌并重回亏损的担忧，因此实际复产的进度及力度有待观察。
4月氧化铝仍有一定出口量，这主要因2月至3月初出口仍有一定利润。海关数据显示4月氧化铝实现出口量26.3万吨，同比大增101.6%；1-4月累计出口量96.45万吨，同比增74.7%。而4月份氧化铝进口量仅1.07万吨，同比下降90.12%；1-4月累计进口量仅9.95万吨，同比下降90.6%。1-4月累计净出口86.5万吨。
产量下降而需求量稳中略增，虽然出口窗口依旧关闭，且后期陆续有产能恢复运行，但5月供应偏紧的情况未有扭转。这在库存上也有所体现。当月显性库存转降并大幅去化。Mysteel数据显示，总库存自395万吨下降至380万吨水平，当月去库15万吨。与此同时电解铝厂氧化铝库存下降近7万吨。
表1：氧化铝供需平衡
资料来源：Mysteel 新湖期货研究所
现货价格大幅上涨后，氧化铝企业利润全面改善，前期检修产能有复产的动力。截至5月末运行产能已回升至8800万吨以上。而6月仍有新产能投产计划，预计6月有效运行产能有望重回9000万吨以上，日均产量也有望重回24万吨水平。考虑到6月电解铝运行产能有望增加20万吨左右，氧化铝消费也有所增加，出口窗口则仍处于关闭状态，出口量或继续回落。因此预计6月氧化铝供需双增，其中供应增量明显大于需求增量，供应重回宽松并向过剩过渡。现货价格或逐步丧失继续上涨的动力，随着供应转为过剩，价格则有承压下行的可能。期货价格已较大程度反映了供应重回过剩的预期，且较现货已处于大幅贴水状态，短期盘面或在基差修复及过剩预期的博弈下反复波动。中期看价格重心或逐步下移。操作上建议短线以正套操作为宜，中期以逢高做空思路为主。
3．预焙阳极价格转跌，动力煤价格延续跌势
5月预焙阳极价格转跌，原材料石油焦价格大幅下跌，预焙阳极成本随之下降。预焙阳极供应总体偏宽松，电解铝厂招标采购价格下调，引领预焙阳极价格转跌。5月末铝厂招标采购价格仍有下调，预焙阳极价格或继续下行。
5月中上旬动力煤价格延续跌势，电力需求未见起色，库存居高不下，电厂采购积极性弱，煤价继续承压。下旬，政策面限制供应增加，而电力有旺季需求增加的预期，动力煤价格企稳。不过由于库存仍偏高，煤价反弹无望，仅持稳。
预焙阳极价格下跌对冲部分氧化铝价格大幅上涨带来的成本上涨，5月国内电解铝平均成本仍涨600元/吨左右，而电解铝月均价波动不大，这使得电解铝利润水平有所回落。月加权平均利润回落至3500元/吨水平，仍处于高位。
七、后市展望
中美达成经贸协议互降关税后，贸易战担忧明显缓解，相应对商品价格的压力也有所缓解。不过窗口期内美国能否与各贸易伙伴达成长期协议则仍存不确定性。另外美国国债问题引发的担忧再起。前期降息降准后国内宏观政策面未有大动作，后期则仍存在一定政策预期。宏观面阶段性扰动仍存。
基本面看，高利润刺激国内电解铝厂产能接近满产状态，不过后期置换后新建产能有望逐步开启，其中6月份预计启动20万吨左右产能。预计6月有效运行产能有望攀升至4400万吨以上，产量则仍以小幅增加为主。预计6月产量在361万吨左右，同比增2.37%。进口量预计维持在相对高位，增量或有限。
消费方面，6月为传统消费淡季，主要终端传统市场或进入低迷状态。光伏市场抢装结束后开工或明显下降；家电厂商排产或继续下降。不过汽车市场高位运行的情况或延续，另外出口窗口期结束前仍有抢出口的行为。这种情况下消费总体仍有一定韧性，但也难免总体下降的趋势，只是下降力度有待观察。
表2：国内电解铝供需平衡表
资料来源：Mysteel iFind 新湖期货研究所
成本端看，6月预焙阳极价格或延续跌势，而氧化铝现货价格续涨动力不足，甚至有转跌的可能。因此电解铝成本重心有望下降。
利润持续改善的情况下氧化铝企业复产相对明确，只是复产进度及力度仍待观察。预计6月有效运行产能有望重回9000万吨以上，日均产量也有望重回24万吨水平。考虑到6月电解铝运行产能有望增加20万吨左右，氧化铝消费也有所增加，出口窗口则仍处于关闭状态，出口量或继续回落。因此预计6月氧化铝供需双增，其中供应增量明显大于需求增量，供应重回宽松并向过剩过渡。现货价格或逐步丧失继续上涨的动力，随着供应转为过剩，价格则有承压下行的可能。期货价格已较大程度反映了供应重回过剩的预期，且较现货已处于大幅贴水状态，短期盘面或在基差修复及过剩预期的博弈下反复波动。中期看价格重心或逐步下移。操作上建议短线以正套操作为宜，中期以逢高做空思路为主。矿端扰动仍需关注。
铝价在6月份多少时间或仍处于纠结状态，价格重心有下调的可能。因基本面有转弱的态势。供给端大幅变化的可能性不大，但产量总体仍小幅增加，且有新产能投放的计划。而消费走弱预期强，主要终端市场均进入传统淡季，新订单下降。不过在新能源汽车市场维持高速增长以及抢出口带动下，消费崩塌的可能性也较小。因此预计6月铝价偏弱震荡为主。操作上可考虑逢高偏空对待。仍需关注宏观面扰动。
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