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出品：新浪财经上市公司研究院
作者：浪头饮食/ 郝显
近日，三元股份发布2024年业绩预告，预计2024年实现归母净利润为5220万元到6260万元，同比减少74%到78%。如果剔除2023年5月转让首农畜牧的影响，2024年利润同比在大幅增长。
但是和前几年相比，扣非净利润也仅是恢复到2022年的水平。从前三季来看，三元股份总收入下滑了近12%，主要收入来源的液态乳收入下滑7.57%，2023年重要增长引擎冰激凌收入下滑12.47%。
另一方面，经过持续的多元化，三元股份账面积累了大额有息负债，2024年前三季账面现金低于短债，每年产生的利息费用是一笔沉重的负担。
三元股份迎来拐点了吗？
根据三元股份业绩预告，预计2024年实现归母净利润为5220万元到6260万元，同比减少74%到78%。
公告表示，归母净利润大幅下滑主要是因为2023 年 5 月转让北京首农畜牧发展有限公司（简称“首农畜牧”）部分股权等事项，取得股权转让收益。剔除该因素影响，公司2024 年度利润同比大幅增长。从扣非净利润来看，预计2024 年扣非净利润为2740万元到3780万元，而2023年同期扣非净利润仅为183.21万元。
三元股份迎来拐点了吗？
从扣非净利润来看，2022年起三元股份扣非净利润经历了连续断崖式下滑，2024年扣非净利润刚恢复到2022年的水平。
从营业收入来看，从2019年起三元股份就陷入停滞，2019年营收最高达到过81.51亿元，而2023年为78.41亿元，比2019年少了3.8%。而2024年前三季度收入减少了11.96%，根据华西证券研报数据，考虑到2023年剥离首农畜牧的因素，可比口径下三元股份2024年前三季营业收入仍减少8.69%。
从行业整体来看，乳制品消费需求仍偏弱，2024年前三季7家以白奶为主营业务的上市公司收入无一例外均在下滑。2024年前三季三元股份主要收入来源的液态乳收入下滑7.57%，冰激凌收入下滑12.47%。
而且前三季经销商数量净增加了359家，但是经销商数量增长并未带动销售。另一方面，在收入减少的情况下，三元股份应收账款并没有减少，仍达到8.58亿元。
三元股份净利率一直比较低，2019年以来最高为2.81%，最低则低至0.21%。扣非净利率更是惨不忍睹，2017年以前很长时间内一直为负，2018年以后虽然基本转正（2020年为负），但是大部分年份在1%以下，一直徘徊在盈亏线上。
造成这种现象的主要原因是，在同行业公司中，三元股份一直保持较高的费用率。以净利润大幅下滑的2022年为例，三元股份毛利率约为26%，而销售费用率达到16%，管理费用接近4.5%，财务费用则达到1.61%，在7家以白奶为主营业务的公司中排到第一（数据来源：Wind）。
三元股份超高的财务费用主要来自其庞大的有息负债，2018年公司举债收购圣悠活（St Hubert），长期借款大幅增长，此后有息负债一直维持高位。
作为一家区域乳企，本身面临激烈的竞争，较低的毛利率，加上较高的费用支出使得公司扣非净利润挣扎在盈亏线上，投资收益则成为了重要的利润来源。
多元化并不成功 利息费用蚕食净利润
三元股份2003 年在上交所上市，由于主业不振，从2015年左右开始频繁并购，先后收购过湖南太子奶、St Hubert、北京艾莱发喜、首农畜牧股权等。
艾莱发喜是三元股份比较优质的并购资产，该公司主营业务为冰淇淋，拥有“八喜”品牌。2020年及2023年三元股份冰淇淋业务收入一度出现下滑，2023年取得不错的增幅，收入占比达到近24%。
其他资产则未避免收购后再度剥离的命运。2017年三元股份联合上海复星收购法国食品公司圣悠活（St Hubert），设立SPV（卢森堡）公司，该公司主要业务为涂抹酱，而从2018年到2020年，三元股份涂抹酱业务营收几乎没有增长，2021年出现下滑，2022年三元股份就正式放弃SPV（卢森堡）投票权，实现出表。
类似的事情也发生在首农畜牧身上，2021年三元股份收购了首农畜牧46.37%的股份，成为其控股股东。这次收购选在牛奶行业周期高点和业绩高点，三元股份给出了优厚的并购条件，不仅并购市盈率远超港股上市公司，而且采用现金支付，不设业绩承诺。
并购后首农畜牧业绩急转直下，2022年亏损1538万元，2023年一季度亏损增加6097万元，之后三元股份就对首农畜牧进行了剥离。
从整体来看，多元化并没有带来预期的增长，还给公司带来巨大的负债负担。截至2024年三季度末，三元股份短期有息负债达到10.8亿元，长期借款达到10.5亿元，合计达到21.3亿元。而账面货币资金加上交易性金融资产为9.57亿元，低于短债。
2018年到2022年，每年财务费用均在1.2亿元以上，严重蚕食净利润。2023年利息收入大幅增长的同时利息费用有所下降，造成财务费用大降，但是2024年前三季利息收入大幅减少，财务费用再度抬头。
在乳制品行业消费不振、竞争激烈的背景下，三元股份还有很长的路要走。
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